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溢价发行可以休矣
【作者】 刘大生【写作年份】 2004
【文献分类】 法律经济学
【关键词】 溢价发行;根源;万恶之源;缩股;超额分红;注销
【全文】法宝引证码CLI.A.022458    
溢价发行可以休矣

刘大生


【摘要】股票溢价发行制度是中国股市的万恶之源,要拯救中国股市和中国经济,必须坚决废止溢价发行制度,同时应当采取缩减非溢价股、注销部分已经超额分红的非溢价股等办法解决溢价发行制度遗留下来的问题。

【关键词】溢价发行;根源;万恶之源;缩股;超额分红;注销

    
  
 一、溢价发行——中国股市中的万恶之源  
  
 为什么许多业绩并不好的企业要千方百计地捞取上市资格?为什么某些官员要千方百计地捞取“内部”“职工”股?为什么大多数股市投资者只赔不赚?为什么股市中的投机者远远多于投资者?为什么多数上市公司的业绩年年下滑?为什么越来越多的上市公司被戴上ST、Pt的帽子等待重组?为什么中国股市逆经济发展的大势而动?……这许许多多的为什么拥有一个共同的答案:因为中国股市中有一个不平等的溢价发行制度。  
 所谓溢价发行制度,就是允许企业在实行股份制改造时,原有的企业资产和“职工”投资可以按照股票的票面价格(一般是1元)折算成股票,有1元算1股,有1亿元就算1亿股,而社会投资者认购股份时,则不能以票面价格购买,必须以远远高于票面价格的价格购买,一般都在10倍左右。比如,骇仁公司原有净资产1亿元,属于当地政府所有,进行股份制改造时,这1亿元算1亿股;“职工”“投资”0.1亿元“认购”0.1亿股;向社会公众发行0.4亿股,每股10元,募集资金4亿元,但是,这4亿元的投资不算4亿股,而只算0.4亿股。这就是具有中国特色的股票溢价发行制度。  
 根据这种溢价发行制度,上市公司的资金结构和股本结构发生了严重背离,以上述骇仁公司的发行结果为例,可以看到:  
 骇仁公司的总资产为5.1亿元,总股本则为1.5亿股。当地政府投资1亿元,占总资产的20%不到,却拥有公司66%多的股份和股权。社会投资者投资4亿元,占公司总资产的78%以上,拥有的股票和股权却只有26%。“内部”“职工”投资0.1亿元,占不到资产总额的2%,却拥有公司7%的股份和股权。  
 资金结构与股本结构的背离,必然导致权力和责任的背离。别小看这7%,由于它集中在少数“内部”“职工”之手,往往可以使某些“内部”“职工”成为国有股以外的第二、第三、第四大股东,这些大股东再凭借其经营地位或者别的什么地位,就可以任意摆弄公司的所谓“生产”和“经营”,而根本不顾社会投资者的意志和愿望。这7%的股份如果在某个适当时机出手,可以捞取十几倍的利润,那些有实权的所谓“内部”“职工”一下子就捞足了,他们还管公司的死活吗?  
 再看骇仁公司的分红,20%不到的地方政府投资,可以分得66%的利润;2%不到的“内部”“职工”投资,可以分得7%的利润;而占资产总额78%以上的社会投资,却只能分得26%的利润。请问,投资这样的公司、这样的股市,股民们如何赚钱?股民和其他股市参与者能真正以投资者的角色参与股市吗?直观一点说:骇仁公司如果每年以每股0.5元的比例分红,政府投资和“内部”“职工”的投资的年回报率为50%,而社会投资者的年回报率仅仅只有5%。如此不公平、不公正的产权制度,不导致中国股市垮台又能导致什么?  
 溢价发行导致国有股不能流动,国有股不能流动又导致国有股一股独大,国有股一股独大又导致企业改制流于形式,形式主义的改制必然使上市公司效益低下,上市公司效益低下必然导致绝大多数证券投资者变成投机者,投机过度必然狂风恶浪不断,进而致使证券市场濒临崩溃,股市崩溃必然导致社会动荡,为了避免社会动荡,政府不得不出台若干背离市场规律的所谓“利好政策”以“救市”,“利好政策”频出进一步加剧了市场投机行为和股市风险,……长此以往,溢价发行恐怕就不仅仅是中国股市中的万恶之源了。  
  
 二、溢价发行已经毫无存在的理由  
  
 溢价发行产生的根源是什么?为什么会产生溢价发行制度?证券管理部门没有做过认真的解释。记得20世纪90年代初讲过的理由是:公司股票供不应求,溢价发行可以平抑供求关系。这种说法在最初发行股票的一两年里有一定的道理,后来,证券交易所发明了抽签发行的办法,已经从根本上解决了紧张的供求关系,根本不再需要溢价发行了,还有什么理由继续进行溢价发行呢?后来的实践证明,溢价发行不仅不能平抑供求关系,反而加剧了供求关系。因为溢价发行导致了公司产权结构的畸变,使得投资股市变得无利可图,所以人们更注重于对新股进行投机炒作,于是,新股总是供不应求,老股总是供过于求。  
 有学者认为:“溢价发行股票是全世界通行的事情,我们的溢价虽然高过了头,但恢复到溢价为0也是不尽情理的。毕竟上市公司多数质地较好,其改制上市前已有了一定盈利能力的积累。” ①笔者以为,这种观点是错误的。世界上通行的“溢价发行”实际上不是溢价发行,至少不是中国人理解的溢价发行。所有的股东(包括发起人、政府)都用同一种价格认购公司股票,即使认购价格高于票面价格也不是溢价发行,“多中心则无中心”,都溢价则无溢价,这是不言自明的道理。所谓“改制上市前已有了一定盈利能力的积累”,无非是说上市公司在改制


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