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【期刊名称】 《证券法苑》
论交易场所的“乱”与“治”
【副标题】 从我国交易场所清理整顿谈起【作者】 周瑞
【作者单位】 上海德尚律师事务所【分类】 证券管理法
【中文关键词】 交易场所;清理整顿【期刊年份】 2012年
【期号】 1【总期号】 总第6卷
【页码】 262
【摘要】

2011年是资本市场波谲云诡的一年,形形色色的交易所竖着业务创新的大旗,大肆炒作资本与艺术对接、资本与商品对接的概念,不但破坏了大宗商品交易秩序,也引发了资本市场的震荡。本文在对交易所种种问题的分析后,针对各问题提出了解决方案。

【全文】法宝引证码CLI.A.1160598    
  
  2011年全国各地的交易所如雨后春笋纷纷上马,数量超过300多家,交易的品种涉及股权、农副产品、贵金属、艺术品、酒类等,总数也已超过了100多种,为市场带来了巨大的风险,2008年华夏商品现货交易所创始人郭远峰卷款1.7亿元潜逃、2009年沂蒙山花生电子交易市场突发通告停止交易,致交易商大受损失、天津文交所艺术品份额化交易模式从当初热热闹闹的申请专利到如今被抛弃、叫停,关于交易所的纷纷扰扰似乎从未停歇过,有人甚至将交易所这种泛滥的增长态势、跟20世纪90年代初一度混乱的期货市场相类比。在市场热情过度膨胀的背景下,此类交易所交易价格暴涨暴跌、经营上违法违规、交易规则朝令夕改,2011年11月11日,国务院针对此类现象发布《关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》(国发[2011]38号),标志着一场轰轰烈烈的交易所大清理就此拉开了序幕。
  一、交易场所的角色定位及其特点
  交易所,顾名思义,是进行交易某种信息及物品等的信息平台所需要用的一个固定的地点。[1]从交易所形成发展的沿革上来看,它的出现必然是一个地区经济、金融发展到一定阶段的必然产物,也是社会生产力发展的内在要求。换言之,必须在地区经济、金融繁荣的基础上交易所才顺理成章地产生,实现商品和信息的交易。以芝加哥期货交易所为例,19世纪三四十年代随着美国中西部地区大规模的开发,芝加哥因毗邻中西部平原和密歇根湖,从一个名不见经传的小村落发展成为一个重要的衔接粮食生产和消费的集散地。[2]由于这些粮食的生产和消费存在季节性差异,导致价格波动异常剧烈,为了有效地防止价格暴涨暴跌带来的损失,1848年芝加哥82位商人率先发起成立了芝加哥期货交易所。可见,就交易所的角色定位来说,应当是某种市场交易聚集地的衍生产物,而非事先设立好交易所再召集来商品进行交易。
  交易所成立之后将对商品的交易、流动发挥巨大作用。交易所可以通过统一的规则来约束交易行为,从而通过规则统一市场,扩大市场边界,让交易在更为广泛地范围内进行,使之更具有公信力。[3]应该说交易所的公信力来源于它的中立和权威,它以中立的态度和权威的地位运用规则体系和现代技术推动商品和信息的流动。譬如,我国上海证券交易所依法制定的各类规则规范了上市企业及相关单位从发行到上市交易等各阶段,并有权对违法违规的上市企业及相关单位作出惩罚,但上海证券交易所自身则不能参与到交易中,而是“中立的裁判者”,这是交易所最大的特点。
  明确了交易所的角色定位和作用,我们才可以溯本求源,看清交易所热潮这一特殊现象存在的症结,并提出对策。
  二、交易场所乱象丛生暴露的问题
  (一)交易所法律地位模糊不清
  以上海证券交易所为例,虽然我国上交所是会员制法人,[4]但它的成立是由地方政府推动、中央政府批准的试点,这是一个纯粹的公权力范围的决策过程,[5]因此从地位上来说上交所是带有公权力色彩的,上交所从诞生之初就由证监会监管并垂直管理,从监管上来说明确而具有权威性。同样地位的还有深圳证券交易所、中国金融期货交易所、上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所等。
  反观当前全国各地的所谓“交易所”,实质上是大宗商品中远期交易市场或是一些不太典型的非大宗商品交易市场,如:文化艺术品交易所、碳排放权交易所等。虽然都名为交易所,实际上各地交易所的“血统”有很大差别,既有国营也有民营;有地方政府支持的,也有小企业单干的;有“小打小闹”的,也有努力建成国际定价中心的。[6]从设立者的权威性上来说与前述六大交易所不可相提并论。交易所法律地位的模糊不清导致其权威性和中立性不足,也是交易所乱象的潜在诱因,为交易所监管职责的明确制造了壁垒。
  (二)交易所监管体系混乱不明
  交易所井喷式地上马,源于地方政府想吸引资源和资金流的初衷,他们有其自己的考量:一则设立证券、期货交易所的权限是由国务院行使,地方政府无权插手,二则我国大宗商品市场定价权不属于任何城市,那么谁先抢到话语权谁就能获得更大的利益。目前各地交易所交易种类涉及农副产品、贵金属、碳排放权、酒类、航运衍生品等,基本采用的是“类期货”的中远期交易方式,但现有的期货法律法规却无法对这类交易做出规制,原因是这类交易所打着现货中远期交割的幌子,利用交易与实物交割之间的时间差做文章。再如,天津文交所的份额化交易也为监管提出了难题,我国《证券法》2条第1款:“在中华人民共和国境内,股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和交易,适用本法;本法未规定的,适用《中华人民共和国公司法》和其他法律、行政法规的规定。”文交所交易的标的是艺术品,不属于《证券法》规制的范围,但这类艺术品交易的方式却是份额化“类股票”模式,这种情况下证监会管还是不管、如何监管就是问题了。由于这类交易所既不属于有形的现货批发市场,又不属于无形的期货市场,[7]商务部和证监会看似都有权管一管,却都因为没有法律明确条款的规定而不那么名正言顺、理直气壮,其结果就是2010年七部委对交易所联合整顿的失败。商品和金融监管体系上出现的交叉真空地带,成就了交易所的无限膨胀,为违法违规经营、交易规则频繁变动等现象留下了隐患。
  (三)交易所规则设计上的瑕疵
  1.交易规则法律效力的缺失
  大宗商品中远期交易场所管理规范和法律依据主要是2003年7月出台的《大宗商品电子交易规范》、2004年8月人大常委会通过的《电子签名法》和2005年1月8日国务院办公厅发布的《关于加快电子商务发展的若干意见》。《大宗商品电子交易规范》由国家质检总局颁布,属于推荐性标准,由企业自愿采用,不具有强制性,在《中华人民共和国立法法》以及司法实践中,推荐性国家标准的法律效力并不明朗,其级别更是在法律、行政法规之下。[8]《电子签名法》属于技术类标准,《关于加快电子商务发展的若干意见》则是一个指导性的意见,可以说交易场所借以制定、修改其规则及章程的法律依据都刚性不足,遑论交易所规则的法律效力。
  2.具体交易规则上存在漏洞
  我们以上海证券交易所的业务规则为参照,可发现上海证券交易所的业务规则制定的很细,有组织类、发行类、上市类、交易类等,而每一类又根据交易的标的不同做了进一步的划分。而打开任何一个“山寨”交易所的主页就可以发现,它们在交易规则的设计上存在相当的问题,大多简单零散、不成体系,且漏洞百出、违法违规。比如说,天津文交所热炒的“艺术品股票”就是将艺术品打包评估价格后,再拆分为等额“股票”向公众发行,此举使一些在艺术品市场原本无人问津的艺术品顿时身价百倍,完全背离了价值规律。
  一些“山寨”交易所甚至故意利用其规则设计上的漏洞主动参与交易渔利,将本来严肃的市场交易,变成了一家操纵的游戏。2008年华夏商品现货交易所之所以瞬间崩塌主要原因是创始人郭远峰利用大豆、玉米等品种大涨而卖家寥寥无几之机自己充当卖家与客户对赌,由于牛市过久,外围市场购买现货无法实现,导致最后的崩盘。
  这其中还涉及一个容易被忽视的问题,就是客户资金的安全监管,虽然各交易所都实现了客户保证金的第三方托管,但交易结算及资金清算方面并未置于监管之下,交易所仍旧有机会插手,否则郭远峰也无法轻而易举地卷款潜逃。交易所既是游戏规则的制定者,又是游戏的参与者,与交易所中立的特点相悖,损害的必将是投资者的利益和市场秩序。
  3.退出机制缺位,投资者权益保护近乎空白
  交易所一旦被清理,交易标的处理、投资者权益的保护都是必将面对的问题,也是交易所整顿之举成败与否的关键。
  各交易场所在交易规则的设置上对退出机制涉及较少或较简单,对退出投资者和交易所股东出资的后续安排更是空白。如天津文交所2011年6月修订的暂行规则中,第38至42条和第167至171条规定了份额标的物正常退市的四种情况:(1)同一标的物全部份额的全部投资人一致要求退市;(2)单个投资人持有同一份额标的物的全部份额;(3)份额达到规定期限后竞价成功的;(4)份额发生要约收购或反要约收购成功的。第173条规定了份额标的物非正常退市的四种情况:(1)份额标的物因偷窃、抢劫等遗失;(2)份额标的物受到不可弥补的损坏并对其价值产生重大不利影响且无法逆转;(3)份额标的物被法院、仲裁机构生效裁决确认归他人所有;(4)交易所认定的其他情况。
  事实上,在当前标的物份额投资人人数未限定的情况下,份额正常退市的可能性极小,这些条款也形同虚设。同时在份额标的物发生损毁、被盗、交易所自身违规等情况下,投资者的利益保障也无规则可依。
  (四)交易所清理整顿任重道远
  有学者认为,针对各地纷纷扰扰的交易所之乱,有必要下重拳打击治理。实际上问题并没有那么简单。20世纪90年代初,我国曾大规模肃整期货交易所,使用强硬手段将最初50多家交易所减少为3家,从短期效果上看确实解决了当时期货交易所之间的恶性竞争、操纵市场等问题,但也引发一系列问题,却是监管者始料未及的。原本证券、期货两条腿走路的资本市场变成证券独腿支撑的尴尬局面,20年间证券发展迅猛,而期货却如同孱弱的孩童蹒跚而行,至今未能与证券并驾齐驱。在其后一轮大宗商品价格周期中,我国几乎没有任何国际定价权。不仅如此,新兴的证券场外交易市场也在整顿被严重波及,进而衍生出我国A股市场至今缺乏通过场外交易实现有效退市等一系列问题。[9]因此,在各国争夺大宗商品定价权的背景下,该采取怎样的手段整顿各类交易所应格外审慎。此外,地方政府和交易所在这次整顿中放弃既得利益必然会抵触,如何协调各方利益、肃整完成后的后续规范也将是清理整顿中的重大难题。
  三、交易场所法律监管之建构
  各地交易所野蛮生长,从形成至今似有愈演愈烈之势。2011年11月11日,《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》一出台即激起了市场的涟漪,但其后各交易所依旧“野蛮生长”,笔者认为要对当前这种情况作出规制就有必要直击上述三个核心问题。
  (一)交易场所法律地位之检讨
  2003年颁布的《大宗商品电子交易规范》中只规定电子交易中心的设立需具备一定的基础设施,能提供必要的交易服务、物流配套服务和信息服务,对于设立者的资质、最低注册资本等并未规定。当前林林总总的大宗商品中远期交易所或非大宗商品交易所多由地方政府扶持匆匆上马,如天津贵金属交易所就是经天津市政府同意、天津市金融办批准发起设立的,云南泛亚有色金属交易所由昆明市政府批准设立的,[10]且它们从事的交易已具备金融属性,如果经营违法极易导致多米诺骨牌效应,引发系统性或区域性的金融风险,并影响到社会稳定。依照我国金融监管的原则,涉及金融属性的交易属于虚拟交易,一定要有严格的准入标准、信息披露等程序保驾护航,并要有专门的强制性法律监管,这一切必须从宏观层面去解决。各地交易所基本都是割裂式各自经营、各自为政,由于缺乏统一规范,各个市场在会员资格认证、交易流程管理、交易结算手段、资金存管模式等方面不统一,不仅提高了市场整合难度,也不利于资源的优化配置。[11]
  此外,各交易所开展的交易行为具备金融属性,投资者人数没有限制,可能涉及的地域范围和经济范围远远超过地方政府管辖,一旦交易所发生崩垮风险又无力偿付,设立交易所的地方政府是否有义务并有能力赔偿、赔偿的程序如何等,又将牵涉更多问题。笔者认为,从权限上看地方政府无权设立具备金融属性的交易所,从职能上看地方政府也没有能力设立具备金融属性的交易所并应对突如其来的潜在风险,因此,设立交易所的权限应当如设立证交所、期交所一样由国务院行使,只有这样才能保证交易所法律地位的权威性和中立性。
  (二)交易场所监管体系之重塑
  天津贵金属交易所交易的黄金,按照商品属性,应归商务部监管,按照货币属性则应归央行监管,按照类似证券、期货的交易方式,又属于证监会监管的范畴。[12]业内人士认为这一问题反映了我国资本市场分业监管的困惑,一些学者甚至认为整顿交易所将会是废除分业监管,走向混业监管的契机。但改变我国资本市场体制问题真的如此简单吗?修改监管的体制后续将面临的问题依然难以预料。笔者认为对于这一问题的解决并不需如此伤筋动骨、革命式的大动作,温和地完善、改进现有制度同样可以解决问题。
  要想明确大宗商品中远期交易所的监管主体,首要的问题就是明确现有的法律法规能否对交易所交易标的进行监管。
  1.交易所监管的法律依据
  众所周知,以天津贵金属交易所和天津文化艺术品交易所为代表的交易场所的交易标的是以类期货或类证券的方式运作,从我国《证券法》或《期货交易管理条例》中却看似无法找到一条明确的条款对之规制,实则不然。
  《证券法》2条第1款规定:“在中华人民共和国境内,股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和交易,适用本法”。当前证券法著述中所叙述的法律概念,大多是民法上的证券概念,即证券是记载并代表特定民事权利的书面凭证。[13]证券中包含的民事权利必须是明确的,权利内容必须是标准化了的,同时证券的义务主体需特定,权利主体需规模化不特定。此外,证券还有一个很大的特点就是其介稳性,即必须靠与外界的资金交换才能维持相对稳定。[14]这点是区分证券活动与实体交易的关键。
  2011年12月21日,国务院公布了关于修改《期货交易管理条例》的决定征求意见,将原来的第2条:“任何单位和个人从事期货交易,包括商品和金融期货合约、期权合约及其相关活动”改为“任何单位和个人从事期货交易及其相关活动”,并删除了之前第4条关于“变相期货”的规定,将原来第6条“未经国务院监督管理机构批准,任何单位或者个人不得设立期货交易所或者以任何形式组织期货交易及其相关活动”中“期货交易所”改成“期货交易场所”。乍看来只是些词句的变动,实际则意义深远,第2条将关于期货类型的列举性词语删除、第4条删除“变相期货”实际就是为了扩大《期货交易管理条例》的适用范围,将所有类期货交易的行为都囊括进来,并明确了这类变相期货行为就是期货交易行为,应当受《期货交易管理条例》的规制。
  从上面的阐述可知,有些交易所的交易标的实际上具备了证券的所有特点。如:天津文化艺术品交易所的“艺术品份额”,我国《证券法》完全有理由依据2条第1款对之作出规制;而有些交易所则具备了期货交易的特点,如天津贵金属交易所的“天通金”,修改后的《期货交易管理条例》就为国务院适时扩大适用范围提供了法律依据。当然,交易所监管法律依据的确定也会面临另一个更深入的问题,我国《证券法》规制的对象是公募证券,而整顿交易所必须杜绝交易所参与公募行为,权益持有人不得超过200人,实际是私募性质,这样一来就会有一个法律逻辑问题需要理顺,是否将《证券法》调整对象扩大也需仔细参详。
  2.交易所监管模式的改进
  2011年11月11日,国务院颁布的《关于清理整顿各类交易场所切实

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