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【期刊名称】 《交大法学》
后危机时代中企海外收购面临的安全审查困局及治理路径
【副标题】 以美国CFIUS监管机制为切入点【作者】 李先腾
【作者单位】 上海交通大学凯原法学院【分类】 涉外经济法
【中文关键词】 后危机时代;海外收购;CFIUS安全审查;公司治理
【期刊年份】 2014年【期号】 2
【页码】 96
【全文】法宝引证码CLI.A.1188486    
  目次
  一、引言
  二、金融危机、外资监管与中企海外收购的联动关系
  (一)后危机时代的并购热潮
  (二)金融危机以来趋于严苛的外资监管
  (三)中企海外收购面临的安全审查困局
  三、CFIUS审查机制改革及制度分析
  (一)对CFIUS改革的简要述评
  (二)对CFIUS改革正当性及国内博弈环境的分析
  (三)CFIUS改革对外资并购的抑制
  四、中国企业海外收购中的公司治理——一个针对性的改善进路
  (一)CFIUS改革倒逼下的跨国模式转型与收购战略
  (二)国有企业的代理、激励与治理透明度
  (三)合规的溢出效应与博弈中的合规
  五、结语
  一、引言
  公司治理是一个广义并且多维度的概念,学者对公司法的这一基础理论问题进行了诸多卓有成效的研究。传统公司治理理论以股东为本位,将注意力集中于由股东、董事会和高级经理人三个“内部人”组成的治理架构上。[1]这一以股东为核心的公司治理理论正在向以利益攸关者为基点的方向扩展。依此,股东利益仅仅是公司利益相关者(stakeholder)之利益的一个部分,公司管理层不但要为股东利益服务,而且应该考虑其他利益相关者的利益。比如,按照美国学者克拉克森广为援引的观点,利益相关者是对于公司及其过去、现在或未来的活动享有或者主张所有权、权利或者利益的自然人或社会团体。克拉克森进一步将其划分为两大类:一级利益相关团体,包括股东、债权债务人、雇员及政府;二级利益相关团体,包括竞争者等。[2]再如,按照乔治?斯蒂纳和约翰?斯蒂纳在其合著《企业、政府与社会》中所持的观点,公司管理层需要向五大利益集团负责,这些集团可以被称为利益相关者:股东、客户、雇员、政府和社区。[3]金融危机以来,传统公司治理思路和制度设计中隐含的片面性饱受垢病:董事以及高管们唯股价激励是从,无视相关者利益与外部监管,为道德风险的连锁显露埋下祸根。因此,笔者认为应当开拓公司治理的视野,采取以利益相关者为导向的公司治理思路,使公司从股东中心主义的单向治理路径走向针对利益相关者的多向治理路径。概言之,本文视域下的公司治理是公司通过内部与外部的一套制度设计解决存在于公司运营过程中的代理问题,进而实现股东等利益攸关者利益最大化的配置安排。如此,对公司治理的探讨将被置于广阔的国家经济和法律体系语境之下展开,脱离甚至改变以股东利益最大化为核心的传统治理理论;相应的,公司也就不再只是法律的单纯建构,而应被看作是一个介乎国家与个人之间的“社会现实的真切存在”。[4]基于这样的思路,中国企业在以海外收购的形式实现“全球资源、中国整合”的过程中,既涉及为谋求股东利益最大化所进行的海外扩张及转型升级的战略决策,又涉及在监管压力下如何面向外部利益相关者(如政府)解决合规风险和信息披露的问题,还涉及作为我国海外投资主力的国有企业如何深化改革从而实现股东权与运营权清晰分离的问题。
  进入21世纪后的十余年来,中国企业竞相以跨国并购形式,展现了在全球范围内进行资源配置的强烈追求。这成为中国企业主动参与经济全球化博弈的重要体现。其背后有着深刻的内源动力——形式上已经广泛完成的现代公司治理结构改革如要继续深化,须在更加成熟的市场中砥砺前行;而经历了一段“两头在外”的高速发展通道后,企业面临着更加艰巨复杂的转型、创新和盈利压力,进行国内再投人的成本收益拐点已经到来——这两方面因素共同迫切地要求中国企业及时寻找到新的突破。金融危机导致的资产价格波动与债务违约风险加速了发达国家公司的资产出售与重组,为中国这些握有相对资本优势的扩张型企业提供了契机。这成为带动中国企业海外收购热潮的外部诱因。根据联合国贸易和发展委员会(United Nations Conference on Trade and Development, 以下简称UNCTAD)最新发布的《2013年世界投资报告(World Investment Report 2013)统计,中国已经跃升为世界第三大投资经济体。[5]这样的对外投资体量与地位,正与中国整体经济实力日渐匹配。
  金融危机使得全球经济秩序和监管处于激烈冲撞与重构之中,监管者和被监管者在监管空间和监管命题上的主导权之争改变了全球经济活动“放松监管”和“再监管”图景。[6]加强监管和审慎监管已然成为后危机时代的主流取向,让人难免有矫枉过正之忧,毕竟过度监管足以扼杀复苏中的市场和市场主体;与此同时,各国为应对经济衰退而诉诸的保护主义对策无异于饮鸩止渴,长远利益与短视效应之争仍然贯穿于是次危机始末。面对监管尺度的收缩,中国企业的海外扩张遭遇到政治和法律层面的重重阻力:美国作为吸收中资海外并购金额最大的国家,[7]近年来接连改革联邦外国投资委员会(Committee on Foreign Investment in the United States,以下简称 CFIUS)以加强安全审查力度,多次将中国企业拒之门外。[8]值得思考的是:CFIUS安全审查机制改革缘何而起又带来怎样的监管效果?为何矢志拓宽海外市场的中国企业屡屡因莫须有的“安全担忧”而遭拒?沿着金融危机后的时代背景与政策变动趋向审视,如何能够寻求到一条内外改善的治理进路?对这三个问题的探讨是研究的主题。三年不开张,开张吃三年
  本文力图通过实证经济分析(Positive Economic Analysis)的途径,以外部人为视角检验 CFIUS机制的监管效果,这“最适合于法律影响研究(Legal Impact Studies)或如赫希所称的‘效果评估’(Effect Evaluation)”。[9]同时,交易成本是重要的考量因素,公司治理改善的出发点和落脚点均在于此。但是正如学者所言,研究通常很难测量成本,也难以清晰划定此种成本与他种成本的界线,不过只要能够描述出成本是怎样在不同的可见环境中变化的,就可以避开测量问题,从边际的变化来分析影响因素。[10]研究将这种分析方法一以贯之的同时,在政策与国际投资法的关 系、合规等问题上的探讨,遵循了传统的规范分析路径。
  就研究对象而言,考虑到美国的经济地位与政策的全球效应、改革趋势与危机的时间节点关系以及成熟市场对我国企业治理的“拔高效应”[11]等因素,笔者认为从中资在美收购的视角出发,以点带面分析我国海外收购的现实难题与治理思路,兼具理论与现实意义。[12]
  二、金融危机、外资监管与中企海外收购的联动关系
  (一)后危机时代的并购热潮
  在金融危机前的2004—2007年间,中国每年对外并购金额均在百亿美元以下;2008年后,对外并购金额一直高速增长,至2012年时已突破400亿美元。[13]仅观察2008年的数据,彼时中国与全球并购势头反差已经十分明显,当年度全球跨境并购交易额结束连续增长并较2007年同期下降27.7%,其中发达国家同比下降32.5%,中国逆势增长30.6%。[14]另据汤森路透最新统计,中国作为收购方在2013年全年完成出境并购633亿美元;而全球去年并购额总计2.4万亿美元,较2012年下降6%。[15]在全球疲软的大环境下,中国企业海外并购势头强劲。
  这些数据印证了,伴随着此次金融危机,原先的资本输出大国经济复苏乏力,无力延续其在危机前海外资本扩张的势头。以中国为代表的新兴经济体开始借助资本的相对优势在海外发力“抄底”,谋求收购资产的未来溢价。同时,中国企业已经在形式上广泛建立起了现代公司制度,亟待有助于进一步提升公司治理水平的战略机遇。饱和的国内市场显然并不满足外向型的需求。例如,在并购IBM的个人电脑部门前夕,联想集团已经在国内市场占据30%的份额;[16]三一重工在美国加速扩展风电装备业务前,国产设备的40%产能已经闲置。[17]此时,企业继续增大国内市场份额带来的投入产出比并不是最有效率的,海外扩张就成为突破发展瓶颈的必由之路。
  (二)金融危机以来趋于严苛的外资监管
  UNCTAD在《2013年世界投资报告》中指出:“在应对经济危机和各自挑战的过程中,呈现增长趋势的国家干涉暗含着各国诉诸投资保护主义的风险。”[18]
  图1反映了2000—2012年间,各国国内法针对外国直接投资实施的“非积极”政策数量占当年度世界外资政策变动总量的比例。比较明显的是,自2007年后,各国对外资的“不欢迎”态度呈恶 化之势,尤以2009年和2010年最为突出,其时全球有三分之二的外资政策改革是以增强限制、规管为导向的,金融危机带来的监管压力可见一斑。考察每一次经济危机史不难发现,各国的开放度往往随着危机加深而大大下降,保护主义借机获得合法性,造成内国市场在全球范围内骤然割裂并相互防范。壁垒森严的政策调控,产生了经济“去全球化”现象,这一自我孤立限制了资本无国界的高效流动,反而不利于经济复苏。因此,后危机时代各国在投资政策上是否再次深陷保护主义泥潭,尤为值得警醒。
  (图略)
  图1 各国投资政策改革中“非积极”政策比例[19](2000—2012)
  多年来,尽管美国表面上将投资者利益置于重要位置,是举世公认的开放程度相当高的金融市场,但美国金融监管仍然饱受被利益集团“劫掠”的指责,[20]丧失了市场公信。自2007年下半年开始,美国金融机构系统性风险逐渐显露,随后演化为席卷全球的金融风暴。而美国对外资入境则大幅度提高审查标准,集中体现为彼时先后颁布的《2007年外国投资与国家安全法》(Foreign Investment and National Security Act of 2007,简称 FINSA)与财政部2008年版的新《外国人合并、收购和接管规定》(Regulation Pertaining to Mergers, Acquisition and Takeover by Foreign Person)。有理由认为,恶化的国内外经济环境,与愈加彰显投资保护主义倾向的新国家安全审查机制之间存在着微妙的因果关系:伴随着金融危机的到来和加深,新CFIUS审查机制本身就是投资保护主义力量在博弈中占得上风的产物。
  (三)中企海外收购面临的安全审查困局
  如前所述,金融危机既为中国企业的海外战略提供了契机,也促使各国投资政策趋于严苛。
  数据显示,从2008年至2013年,中国企业真正成交的出境并购规模仅为1974亿美元,尚不足宣布交易规模4545亿美元的一半。[21]大举收购光环下的现实困境,随着近年来的中海油收购案、 华为收购案、三一重工风电案[22]等个案的进展而越发吸引关注。
  据笔者统计(见表1),在以“八国集团”成员国为代表的世界主要经济体的外资监管体制中,虽然具体表述并不一致,但是基于“国家安全”、“公共安全”、“战略利益”及“公共利益”等理由的规管,本质与国家安全这一模糊概念并无二致。正因如此,中国企业在实施海外收购战略中如何应对安全审查,是一个具有全球意涵的焦点问题。
  表1 “八国集团”成员国现行主要外资并购国家安全监管法及监管理由统计[23]

┌────┬──────────────────┬─────────────┐
│国另ü │外资并购国家安全监管现行法律、法规 │监管、限制理由      │
├────┼──────────────────┼─────────────┤
│加拿大 │1985年《加拿大投资法》       │国家净利益(net benefit)[24│
│    │2009年《外国投资国家安全审查条例》 │]             │
├────┼──────────────────┼─────────────┤
│法国  │2004-1343号法令           │公共秩序、国防安全、公共卫│
│    │2005-1739号法令           │生与环境         │
├────┼──────────────────┼─────────────┤
│德国  │2009年《对外经济法》及《对外经济法适│根本安全利益       │
│    │用条例》修正案2009年《对外贸易和支付│             │
│    │法》修正案             │             │
├────┼──────────────────┼─────────────┤
│俄罗斯 │2008年《外资进入程序法》      │国防和国家安全      │
├────┼──────────────────┼─────────────┤
│英国  │2002年《企业法》          │公共利益、国家安全、敏感技│
│    │                  │术            │
├────┼──────────────────┼─────────────┤
│日本  │1991年《外汇及外国贸易法》修正案  │国家安全         │
├────┼──────────────────┼─────────────┤
│美国  │2007年《外国投资与国家安全法》   │国家安全         │
├────┼──────────────────┼─────────────┤
│意大利 │2005年《竞争和公平交易法》     │国家经济利益、战略利益  │
└────┴──────────────────┴─────────────┘

  美国现行的外资并购安全监管制度形成于国会在1988年通过的《1950年国防生产法案》(Defense Production Act of 1950)第721节修正案,即《埃克森-弗洛里奥修正案》(以下简称Exon- Florio条款)。根据Exon-Florio条款,总统在有可信的证据证明实施控制的外国利益(foreign interest)有损及国家安全的威胁,且无法授引其他法律规定(《国际紧急经济权力法》除外)以维护国家安全时,有权暂停或禁止交易。[25]为配合该条款实施,CFIUS的主席机构财政部出台了当时的《外国人合并、收购和接管规定》。二者共同确立了美国外资并购国家安全审查的本位体制,使 审查范围、标准和程序都以完备的形式规定下来。[26]如前一小节所述,为全面强化监管力度,美国在2007年与2008年对CFIUS机制进行了改革。这次改革是分析监管效果并藉此研究公司治理策略的政策基础。
  三、CFIUS审查机制改革及制度分析
  (一)对CFIUS改革的简要述评
  FINSA与财政部的新规定是对Exon-Florio条款及其细则的修订,在遵循Exon-Florio条款所确立的审查模式前提下,主要从审查主体、范围及程序三个方面收缩了监管尺度。
  首先,在审查范围方面,FINSA引入了一个新的概念“受管辖交易”(Covered transaction),统称CFIUS安全审查机制有权管辖的交易。在财政部的规定里,为了与FINSA保持一致,“收购”(acquisition)—词也相应被“交易”(transaction)所替代。这一范围扩大使CFIUS审查不局限于传统的并购类型。与之前相较,“合伙”、“租赁”两种交易类型都被制度化地纳入监管范畴,其审查范围之广可见一斑。[27]
  其次,在审查标准方面,国家安全概念的模糊性、泛政治化无疑是最鲜明的特点,也是最受诟病之处。在安全审查制度的多年建构与实践中,FINSA及财政部规定一直罔顾概念界定与外延划分,宽泛地对“国家安全”标准做出个案的事后解释。[28]FINSA明确新增了若干额外考虑因素,将他国在核不扩散、裁军、反恐等领域与美国官方的关系也涵盖在内。[29]如此这般,国家安全的外延扩张已经明显超出企业为进行经济活动应当和能够预判的范围。
  再次,程序改革方面最大的特点是启动调查的门槛降低和终止审查的职权收缩。整体而言, CFIUS程序分为通报或(企业主动)申报、初审、审查或调查、总统裁定四步骤。FINSA出台前,只有在三个或者三个以上的部门认为有调查必要时,调查程序才得以启动。但是根据财政部2008年的规定,除两个无投票权的部门外,只要一个部门认为有调查必要即可以启动调查。[30]对于外国政府控制或者威胁关键性基础设施的交易案,本应强制性进入调查程序,除非CFIUS主席和牵头部门常务副部长及以上级别同时确信其不至危害国家安全。[31]FINSA进一步要求此类项目由副国务卿签署决定结案。[32]启动与终止标准一松一紧的变化反映了收缩的审查力度。
  (二)对CFIUS改革正当性及国内博弈环境的分析
  在国际投资领域,世界贸易组织下《与贸易有关的投资措施协定》(Agreement on Trade-Related Investment Measures, TRIMs)是一项规范各国投资政策和行为的多边国际法文件。在规定成员方应当对外国投资行为实施国民待遇、普遍取消数量限制以及透明度等法律原则的同时,TRIMs 规定,“《1994年关税与贸易总协定》项下的所有例外均应酌情适用于本协定”。[33]而在《1994年关税与贸易总协定》中,第20条以及第21条分别以列举的方式规定了“一般例外”和“安全例外”条款,作为豁免世贸组织成员国执行国民待遇、透明度等义务的例外情形。[34]这两条在赋予成员方采取行动保护基本国家安全的同时,明确列出了必要的条件,如“战时紧急情况”、“紧张的国际关系”等。可见,“(国家)安全”例外并非只是一项原则性规定,而是具有完整、准确法律含义的法律规则,绝不是成员方可以滥用的安全审查“挡箭牌”。对于“例外”条款,应当从严解释和运用。当然,《与贸易有关的投资措施协定》其适用范围并不能囊括成员国国内法中的所有外资政策,这也是前面冠之以“与贸易有关”定语的原因。但是,由于国际统一立法的缺漏,《与贸易有关的投资措施协定》至少能为判断外资并购安全审查制度的正当性提供相当的参考依据。即便普遍的国内立法实践已经使对外资入境进行的国家安全审查合法化了,然而美国近年来持续加大安全审查力度的变革趋势,至少是在正当性本就薄弱的前提下与投资政策公平透明化的又一次背道而驰。
  除在规范意义上探讨CFIUS改革之外,在后危机时代,一项牺牲自由经济的政策是在国内怎样的博弈环境下产生的,尤其值得关注甚至警惕。
  从公共选择理论看,在决策中实际上不存在根据公共利益进行选择的过程,而只存在各种特殊利益之间的“缔约”过程。[35]在利益集团的博弈中,国家的涉外经贸政策便孕育在其中。这是一个长期博弈的结果,随着时间推移和形势变化,只有基于选民利益的政策才能得到支持。[36]2005年,中海油报价收购美国石油巨头优尼科(Unocal),来自加州的众议员理查德?庞博(Richard Pombo)提交了议案,要对中国所有企业对美国石油公司的收购案都至少拖延120天。调查后发现,与中海油竞标的对手方雪佛龙(Chev

离婚不离婚是人家自己的事



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