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【期刊名称】 《金融法苑》
证券市场信息披露制度的理论分析
【作者】 张忠军【作者单位】 中国人民大学经济学博士后流动站
【分类】 证券管理法【期刊年份】 1999年
【期号】 1(1)【总期号】 总第十三、十二合期
【页码】 52
【全文】法宝引证码CLI.A.1145312    
  一、中国证券法确立的信息披露制度
  证券市场信息披露制度,又称公开制度或公示制度,是指证券发行公司于证券的发行与流通诸环节中,依法将与其证券有关的一切真实信息予以公开,以供投资者作投资判断参考的法律制度。对公开发行证券的公司实行信息披露制度是现代证券市场的核心内容,也是证券法制定的重心,它贯穿于证券发行、流通的全过程。证券市场信息披露制度源于1844年的英国《公司法》,为美国1933年《证券法》和1934年《证券交易法》所确立并日臻完善,成为美国证券法律的核心与基石,是美国联邦证券管理的“金字招牌”。
  我国自发展证券市场伊始,就非常重视信息披露制度的建立。《股票发行与交易管理暂行条例》不仅明确了公司发行股票时应披露的文件,还设专章规定了“上市公司的信息披露”。1993年6月,中国证监会发布了《公开发行股票公司信息披露实施细则(试行)》(下称《信息细则》),对我国公开发行股票公司必须公开披露的信息内容、标准、披露方式及时间作了详细规定,从而使该细则成为规范信息披露的“蓝本”;同时,中国证监会还制定了各种信息披露文件规范的格式与内容。
  新的《证券法》在总结实践的基础上,进一步完善了该制度。其主要内容是:
  1.信息披露制度的体系。包括证券发行市场的披露,如股票招股说明书、债券的募资说明书、基金招募说明书;证券交易市场的持续信息公开,如证券上市公告书、中期报告、年度报告等定期报告,以及重大事件公告、收购公告等临时性公告。
  2.信息披露制度的有效基准。所有信息披露文件必须满足下列要求:一是真实性、准确性,披露的信息必须符合客观实际,准确无误,不得具有任何虚假成分,不得作虚假表示,也不得以模糊不清的语言使公众对其披露的信息产生误解。二是全面性,必须全面披露影响投资决策有关的必要资料,不得有重大遗漏。法律法规予以保护并允许不披露的商业秘密、证券监督管理机构在调查违法行为过程中获得的非公开信息及依法可以不披露的其他信息除外。三是时效性,必须迅速披露最新信息,不得故意拖延。四是可利用性,它要求信息的内容易于理解,易于接近,利用方便,而且应随客观情况的变化及时提出修正并公告。
  3.强化信息披露制度的责任性规定。证券法规定,发起人、公司、承销机构公告的信息披露文件内容存在虚假记载、误导性陈述或者有重大遗漏,致使投资者在证券交易中遭受损失的,发起人、公司、承销机构应当承担赔偿责任,公司、承销机构的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任。另外,发行人未按照有关规定披露信息,或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者有重大遗漏的,由证券监督管理机构予以处罚,构成犯罪的,依法追究刑事责任。
  为证券的发行、申请上市或者证券交易活动出具审计报告、资产评估报告或者提供法律意见书等文件的专业机构,就其所应负责的内容弄虚作假的,处以罚款,并由有关主管部门责令该机构停业,吊销直接责任人员的资格证书;造成损失的,承担赔偿责任;构成犯罪的,依法追究刑事责任。
  上述内容比原来的规定处罚更为严厉,同时,承担法律责任的认定标准要宽松得多。显然,这旨在通过严厉的处罚措施来确保信息披露制度的贯彻实施。
  二、信息披露制度依据的一般分析
  中国证券法为什么要确立信息披露制度,其理论依据何在?这是对该制度加深认识必须解决的问题。
  从信息披露制度的实际效用角度出发,证券市场之所以要确立信息披露制度的核心地位,是因为:
  第一,信息披露制度是投资决策科学的前提。投资者只有对证券发行公司不断变动的财务、经营等状况有全面真实的了解,才能据以作出理性的投资决策,实现预期投资收益。如果只有少数知情人知悉公司经营状况的变化,他们可以利用预先获知的信息从事非法的投机活动,操纵市场,扭曲市场信号,攫取巨利,使一般投资者因为信息的劣势而致利益受损。因此,应当排除一切旨在引起证券价格剧烈波动的人为操纵因素。最有效的办法就是消除证券市场的信息垄断、封锁,使投资者能公平合理地获悉有关公司的信息。可见,信息披露制度是投资者决策理性的前提。
  第二,保障投资者,这是信息披露制度的最根本、直接的目的。在证券市场上,发行公司与证券经营机构居于主动强者的地位,极易形成对市场交易信息的垄断;而投资者处于弱者地位,如果没有信息披露制度,很难获得其正常投资所需的充分信息。虽然有的公司愿意主动披露信息,但不能排除虚假的可能,有的公司甚至虚张声势,故意传播虚假或者误导性信息,诱使投资者上当受骗。这种不公平、不合理的状况,将威胁到公众对证券市场的信心乃至退出证券市场,从而危及证券市场的存在。所以,投资者作为证券市场中的“上帝”,需给予特殊保护。而信息披露制度要求发行公司全面、真实、准确、及时披露影响其证券价格的一切重要信息,使投资者在平等的条件下获取信息,弥补其弱势地位。这是防止内幕交易和证券欺诈行为、保护投资者的关键。对此,美国证券交易委员会曾于1963年证券市场特别报告中,以“为大众所持有的证券发行人的义务”为题,作如下论述:“联邦证券立法的全部构造中枢,在于企业内容的公开。利用有关其即将投资或已投资证券的适当的财务状况资料或其他信息,使投资者能作明智的投资判断,同时也是防止证券欺诈的最好方法。”
  第三,防治企业不法行为,促进上市公司业务开展。美国著名法学家布兰代斯在其著作《别人的钱》中描述:“公开原则有如太阳,是最佳的防腐剂;有如电灯,是最有效的警察。”公司一旦如实公开自己的真实情况,就得接受社会大众的监管,而不愿去做那些使自己陷入困境的事。信息披露制度有利于上市公司自身改善经营管理。为了筹资上市和进行市场竞争,发行公司必然要争取以最佳的形象出现在社会上,并时刻受到广大股东和社会公众的监督,这就促使其全面加强经营管理,提高经济效益,自我约束、自我完善。
  第四,便于证券监管,促进证券市场发展。证券监督管理机构通过对证券发行人公布的信息资料进行监督和审查,保证上市公司质量,维护投资者利益,使投资者对证券市场充满信心,促进证券市场高效运营,更好发挥证券市场对整个国民经济的促进功能。
  目前,我国上市公司信息披露不真实,发布或散布虚假信息,不及时披露信息等违法、不规范现象比较突出。有些上市公司与证券中介机构联手以虚假或严重失实的财务报表公布于众,误导中小投资者,肆意大发不义之财。如琼民源公司在1996年年终报表中虚构利润5. 4亿元,为其出具年度财务报告和资产评估报告的中华及海南大正两家会计师事务所,曾协助公司编制虚假信息,他们出具的资信证明均含有严重虚假和误导性内容。又如,红光实业公司1997年6月上市,其招股说明书预测当年每股盈利0. 3元,半年后实际每股亏损0. 863元。
  可见,信

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