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【期刊名称】 《河北法学》
注册制下发行审核权与上市审核权分配建议办法
【英文标题】 Suggestions to Allocate Public Offering Review and Listing Review under the Registration System
【作者】 王楚【作者单位】 威廉玛丽学院法学院
【分类】 证券法
【中文关键词】 核准制;注册制;股票公开发行;发行审核;上市审核
【英文关键词】 Chartered system; registration system;public offering; reviewing of offering; review of listing
【文章编码】 1002-3933(2016)07-0163-06【文献标识码】 A
【期刊年份】 2016年【期号】 7
【页码】 163
【摘要】

股票发行注册制改革是一个非常重要的研究课题,改革的成功与否直接关系到我国资本市场的发展与未来。然而实行注册制并不是简单地将审核改为注册,从而降低公开发行股票的门槛。特别是在“熔断”机制叫停以后,改革者需要认真地去思考如何将原有核准制下的权力与义务进行分配,从而使新的体系能更好的符合本国国情,避免重蹈“熔断”机制的覆辙。就改革中关于发行审核权与上市审核权的问题进行讨论,并提出建议。

【英文摘要】

Today, the reform of registration system has become an important subject, which is a key factor in the future development of Chinese capital market. However, it should be noticed that adopting registration system is not a simple change of reviewing method, which reduces the threshold of public offering. The termination of the “trading curb” should give the reformer enough notice that it is essential to consider how to allocate different powers in the original system, which should meet the basic situation in China. This article will focus on the issue of reviewing powers in public offering and listing and give some suggestion on how to allocate these powers.

【全文】法宝引证码CLI.A.1258221    
  

一、中国股票公开发行审核与上市审核制度

自1993年以来,我国股票公开发行审核制度已经经历一系列的变化,从最早的审批制到现在实行的核准制,我国的证券交易市场也取得了非常显著的进步。然而,随着市场的进一步发展,核准制的低效率,高门槛等问题也逐渐暴露出来,并越来越严重。为了解决这个问题,注册制改革已经被提上日程。所谓注册制,是指发行人在申请股票发行时,仅需要按照法律的要求,向审核机关提供真实、准确、及时、完整的投资者在进行投资决策时所需要的材料,并进行公开披露。审核部门不做实质性的审查,不对发行人自身的价值进行判断。审核的重点也仅仅是所披露信息的真实性、完整性、及时性和准确性。在注册制下,审核周期缩短,效率提高,市场优胜劣汰的调节作用也能得到更好的发挥。

核准制与注册制的根本区别在于企业在申请公开发行股票时,有关部门所采取的审核模式不同。与股票公开发行审核息息相关的另一种审核便是上市审核。上市审核是指希望上市的发行人按照法律的规定,向具有审核资格的部门提交自己公司属实、准确的业务状况、财务信息等材料。通过上市审核的股票发行人方可在相关的股票交易场所挂牌交易。

目前《公司法》和《证券法》是管理关于公开发行审核和上市审核的主要法律。《公司法》第93条规定:以募集方式设立股份有限公司公开发行股票的,还应当向公司登记机关报送国务院证券监督管理机构的核准文件。《公司法》第135条规定:公司经国务院证券监督管理机构核准公开发行新股时,必须公告新股招股说明书和财务会计报告,并制作认股书。《证券法》第10条规定:公开发行证券,必须符合法律、行政法规规定的条件,并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准;未经依法核准,任何单位和个人不得公开发行证券。《证券法》第48夫妻本是同林鸟条规定:申请证券上市交易,应当向证券交易所提出申请,由证券交易所依法审核同意,并由双方签订上市协议。

单单从法律表述来看,证监会的发行审核委员会具有发行审核权,证券交易所本身具有上市审核权。然而由于我国证券市场发展时间短,法律体制不够完善等原因,在实践中,证监会往往以发行审核的方式越俎代庖的行使了上市审核权,而本应该属于各个股票交易所的上市审核权因为并没有实际法律规章的支持而成了一纸空文。只要通过了发行审核委员会方面的发行审核,证券交易所会将发行审核的结果作为自己上市审核的结果,并无一例外的无条件接受。换句话说,目前对于想要公开发行并且上市的公司来说,需要通过的审核只有在证监会发行审核委员会这一个层次的审核,而证券交易所完全不设定任何新的审核措施。证券交易所应该起到的股票市场“看门人”的作用形同虚设。与此同时,在我国的法律框架和实践操作中,证券交易所并没有独立自主的权力对上市条件做出规定。譬如,《证券法》第50条规定,股份有限公司申请股票上市,应当符合下列条件:(一)股票经国务院证券监督管理机构核准已公开发行;(二)公司股本总额不少于人民币三千万元;(三)公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上;公司股本总额超过人民币四亿元的,公开发行股份的比例为10%以上;(四)公司最近三年无重大违法行为,财务会计报告无虚假记载。证券交易所只可以对前款规定做出更高的条件规定,而且需要报国务院证券监督管理机构的批准。实践上来说,证券交易所上市的规则,交易规则等制定和修改都是由证监会统一掌控,具体实施也是完全听从证监会的安排。证券交易所完全没有独立行使上市审核权的空间。

发行审核与上市审核一体化的问题严重阻碍了我国资本市场健康有序的发展。在一个成熟市场化的证券市场,证券监管部门和证券交易场所都应该对自己所管辖范围内的问题进行认真严格的审核。但由于二者的结构、功能、目的、动机等都有所不同,二者需要对彼此的权力做出确认和肯定,正所谓术业有专攻。也只有这样才能更好地推进市场的长期稳定发展。以上市审核权为例,上市条件应该是由证券交易所,上市公司和投资者三个不同的市场主体相互博弈而产生的结果。具体来讲,上市公司需要考虑上市的难度和上市环境。投资者需要考虑利润回报。而证券交易所需要考虑上市公司的流通性。证监会作为政府部门,没有能力也没有必要对上市公司的审核权做出过多干涉。

从另一个角度来讲,这种发行上市审核一体化的现象严重阻碍了中国建立起多层次的证券市场。世界上任何一个成熟的资本市场都是多层次的,不同类型的企业和投资者都可以根据自身情况进行选择。然而发行审核与上市审核一体化的现状很大程度上阻止了中国除上市市场以外市场的建立。我国《公司法》第139条明确规定了公司可以在除证券交易所以外的场合进行股票交易。目前的制度从这个角度看是违背法律精神的做法。这种做法显然并没有尊重企业和投资者的选择权力,也阻碍了中国股票与国际接轨的进程。

二、注册制下公开发行审核权与上市审核权分配建议

为了解决上述问题,本文先后研究了包括美国,日本,德国,香港特别行政区和我国台湾地区等资本市场成熟国家和地区关于发行审核权与上市审核权的制度,综合其可取之处并将其与中国国情相符合的部分纳为己用,提出以下建议。

(一)发行审核与上市审核分离

在谈及审核权配置问题之前,一个必需要解决的问题就是在中国实现真正实质上的股票公开发行审核权与上市审核权分离制度,彻底改变我国目前证监会的越俎代庖而导致的发行上市一体化的情况。虽然我国《证券法》第48条规定:“申请证券上市交易,应当向证券交易所提出申请,由证券交易所依法审核同意,并由双方签订上市协议”。但是不管从整个立法框架来看,还是从实践操作的角度来看,股票的公开发行审核和上市审核并没有分开,而是实际上由证监会完全掌握。纵观全世界的发达证券市场,无不实行多层次的股票交易结构。本文认为,这种实质上的一体化审核既不利于发挥证券交易所本身对于上市审核的优势,也严重的阻碍了中国多层次的资本市场体系的建成,甚至从某种意义来讲,是属于违背法律的意愿与精神的现象。因此,本文认为,应当利用本次改革的机会,将股票的公开发行审核权与上市审核权彻底分离开来,并交由不同的部门进行审核。这种分离必须是真正意义上的分离,因为这是一个国家多层次证券市场成立的基础,也是被世界各个国际广为接受的办法。只有完全分离开来两者,本次注册制的改革才有意义,否则也只是形式上的改革,而没有发生根本变化。这种做法也是对公开发行公司本身选择权的尊重。在过去的体系下,公开发行股票的公司在公开发行后往往只有上市一条路可以选择,这当中很大一部分原因是因为我国二级市场并不够完善,实现了股票公开发行与上市审核的分离,不仅有助于我国建立起一个多层次的二级交易市场,也体现了我国法律对发行主体选择权的充分尊重。

(二)证监会保留股票公开发行的审核权

有部分学者简单的认为,一旦实行了注册制,证监会就应该下放自己的权力,仅仅实行自己的负责注册的职能。这种做法是欠缺考虑的。


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【注释】                                                                                                     
【参考文献】

{1}李曙光.新股发行注册制改革的若干重大问题探讨[J].政法论坛,2015,(3).

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