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【期刊名称】 《东方法学》
我国股权众筹面临的风险与法律规制
【作者】 白江【作者单位】 上海市人民检察院第二分院{高级检察官}
【分类】 证券法【中文关键词】 股权众筹;互联网金融;法律监管
【期刊年份】 2017年【期号】 1
【页码】 14
【摘要】

2011年以来,大量众筹平台出现在我国互联网上,其较低的投资门槛迅速引起大家的关注。其中股权众筹是众筹融资的一种重要模式,以股权来换取投资者的资金,一方面可以为民间资本提供投资渠道;另一方面这对于解决我国中小微企业融资难问题具有十分重要的意义。作为一种新生的事物,股权众筹的出现在带来变革的同时也存在诸多的风险,相关监管法律的缺失以及与现有法律的抵触,将制约我国股权众筹的发展。因此,将股权众筹纳入法律的监管并制定适当的监管法律是当务之急。2012年美国颁布《JOBS法案》,对众筹融资的法律监管是其最重要的内容,这对我国具有重要的借鉴意义。我国应从融资者、众筹平台和投资者三个方向进一步完善对股权众筹的监管。

【全文】法宝引证码CLI.A.1221020    
  引言
  在互联网金融的浪潮中,国内外众筹平台如雨后春笋般出现。如果说2014年被称为众筹元年,那么2015年就是股权众筹元年,是股权众筹快速发展和积极变革的一年。在这一年,随着大量股权众筹平台的出现以及互联网巨头和传统金融机构的加入,股权众筹行业的规模大幅扩大。该年度股权众筹的规模达到了50-55亿元,是2014年的4-5倍。零壹财经发布的《中国互联网众筹年度报告(2015)》显示,在正常运营的281家平台中65.8%的众筹平台涉及股权众筹业务。股权众筹业务已经成为众筹平台的主要业务类型。2014年年底,中国证券业协会发布了《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》,这意味着在美国《JOBS法案》出台后,中国股权众筹也将迎来规范化的监管。2015年12月,国务院制定的《关于进一步显著提高直接融资比重优化金融结构的实施意见》明确了2016年发展资本市场五项重点工作,股权众筹融资试点是其中一项。经历了2015年私募股权众筹发展的快速期,随着2016年股权众筹试点的开始,股权众筹行业将迎来规范发展期。笔者将从金融学和法学的角度,采用比较研究法、文献法、实证分析法等研究方法对我国股权众筹的法律问题及监管问题进行研究。笔者将首先对股权众筹的基本内容进行概述,从互联网金融开始引出众筹的概念、分类,进而引出股权众筹的定义及其价值,然后再分析我国股权众筹面临的风险以及我国法律对股权众筹的规制现状,并通过借鉴美国《JOBS法案》的经验对我国的相应法律监管提出一些有针对性的建议。
  一、股权众筹融资概述
  (一)众筹的定义
  随着互联网技术的发展,大数据、“互联网+”等概念层出不穷,很多行业选择与互联网合作,利用互联网高效、快捷、方便的特点迅速改变了我们的生活。互联网金融正是互联网和金融业结合的一个例子。它一经面世就成为最近两年非常流行的一个词汇。互联网金融的兴起,在一定程度上改变了以往金融服务的提供方式,迎合了部分投资者对金融服务的新要求,在我国获得了迅速发展。
  众筹作为互联网金融的一种模式,最早出现于美国,是由英文词汇“Crowdfunding”翻译而来。我国香港地区的“群众集资”和台湾地区的“群众募资”,都来源于此,本质上并没有什么分别。作为新兴金融词条被收入《牛津字典》的“Crowd funding”被解释为“借助网络面向广大群众募集少量资金为某个项目或者公司筹资的方法”。[1]根据中国人民银行发布的《中国金融稳定报告(2014)》,众筹融资是指通过网络平台为项目发起人筹集从事某项创业或活动的小额资金,并由项目发起人向投资人提供一定回报的融资模式。[2]作为一种新型的融资方式,从上面的定义也可以发现众筹融资跟传统的融资方式相比具有门槛低、金额小、效率高等优势,因此迅速受到小微企业或项目以及投资者的欢迎。“众筹的支持面极广,可以涉及科技、文化、艺术、医疗、公益等众多领域,为创意项目的实现提供了更多的可能。”[3]
  众筹的运作模式可用2015年筹道股权平台[4]上最为热门的WiFi万能钥匙[5]为例加以说明。2015年5月29日,WiFi万能钥匙面向大众发起股权众筹投资计划,以获得WiFi万能钥匙1%的股权,项目方宣称筹集的资金将用来:一是继续提高服务质量,增加服务的内容,以更好地服务用户;二是拓展海外市场,做到不仅国内用户出国能随时随地使用WiFi万能钥匙免费上网,海外的互联网用户也能用上WiFi万能钥匙。根据筹道股权众筹平台的信息显示,众筹总筹资金额为人民币6500万元,总筹资金额平均划分为50份,每份认购金额为130万元,每份占股0.02%,每人可认购多份,投资者缴纳30万元的保证金,将优先从缴纳保证金的人群中选择,没有入围的则退还全部保证金。融资方承诺项目交割一年后,投资人将在限定时间内拥有一次按实际投资额全额无息退出的机会;若交割5年届满项目未能上市,投资人可按实际投资额年复利5%的回报方式退出。为保证投资者的权益,该众筹项目还设置了具有熟练投资经验的领投人。事实上本次众筹结果出乎意料,该项目29日上午10时上线,1小时内项目页浏览量突破10万,2小时内认购意向总额突破5亿元。之后数字一路攀升,至6月2日上午10时正式认购之前,该项目页的浏览量已突破300万,共收到5519份预约认购,认购意向金71.747亿元,超募220倍,创造了2015年众筹项目的最高认购意向。
  从上面的例子中可以发现,在一定程度上,众筹融资模式可以快捷地帮助项目融资人以很低的融资成本快速募集到所需的资金而获得发展,可以满足投资者的投资需求而使得他们获得收益;可以实现社会闲散资金的合理配置,获得比较大的社会效益,最终推进社会财富的增长。可以说,它可以成为一项多方共赢的融资模式。[6]
  (二)众筹的分类
  根据回报形式,众筹可以分为两种:股权式众筹和非股权式众筹。具体来讲,两者的区别主要有这样几点:第一,两者给予投资者的回报性质不同。股权式众筹在该众筹项目成功以后融资者将事先承诺的一定份额的股权回报给投资人,带有投资盈利的目的;非股权式众筹,则是以股权以外的其他方式予以回报,一般是以实物或某种服务等,不带有投资盈利的目的,比如承诺众筹成功以后返还投资人自己种植的水果或是给予一张电影票,或是一个会员资格等。第二,两者的目的不同。股权式众筹成立的目的,就是为了使项目发展壮大,投资人的目的也很明确,就是为了在未来能够从所得的股权上获得资金回报;而非股权式众筹,则更多的是为了帮助项目的发起人解决某种困难或者实现一个梦想,投资人并不是为了能够在将来获得资金上的回报。第三,两者对于项目的要求不一样。股权式众筹对项目安全要求比较高,往往事先都经过众筹平台的严格筛选,对于投资人资格和单次投资额度也有一定的要求,此外为了保护投资者的权益,还会建立领投人制度;而非股权式众筹对项目安全要求则相对较低,只要其项目不违反禁止性规定就可以进行公布筹资,对于投资人资格和单次投资额度也没有特别要求。
  (三)股权众筹的定义
  股权众筹是众筹融资模式的一种,即前文所述的股权式众筹,是基于互联网平台围绕非上市公司股权的投融资模式,企业通过股权众筹平台向社会投资者出让一定比例的股份以获取企业发展资金,社会投资者通过出资入股成为公司股东并享有相应股东权利。股权众筹是一种另类金融,而另类金融则是一种区别于传统的金融(主要是银行、证券、保险和基金)的新型金融形式。从投资者的角度,以股权众筹是否提供担保为依据,可将股权众筹分为无担保股权众筹和有担保股权众筹两大类。前者是指投资人在进行众筹投资的过程中没有第三方公司提供相关权益问题的担保。目前国内基本上都是无担保股权众筹。后者是指股权众筹项目在进行众筹的同时,由第三方公司提供相关权益的担保,这种担保是固定期限的担保,这种模式尚未被大多数平台接受。
  (四)股权众筹的价值
  股权众筹最早出现于美国。2013年我国开始了股权众筹自由化的萌芽阶段,引起了社会的关注。作为一种新型的金融服务形式,股权众筹也引起政府的关注,2014年11月,李克强总理在国务院会议便明确指出要“建立资本市场小额再融资快速机制,开展股权众筹融资试点”。频频的政策利好促进了股权众筹在我国的发展。
  我国经过过去三十多年的改革、开放和发展,人们的生活开始比较富裕,民间也有了一定的资本。不过在我国存在着严重的金融抑制,民间资本难以找到好的投资途径。[7]另一方面,目前我国经济下行压力很大,如何实现经济的长期可持续增长,如何推动新型企业的成长和发展,如何推动科技创新,如何使我国摆脱中等收入陷阱,成为摆在我国政府和民众面前的难题。而在这种背景下,股权众筹作为一种创新型的投融资模式的出现,则对于缓释我国的金融抑制和帮助初创企业的发展具有一定的积极意义。
  一是股权众筹的出现将有利于缓解初创企业融资难的问题。初创企业一般体量较小,资产规模有限,过高的门槛决定了初创企业在我国很难通过传统的融资方式获得资金。初创企业很难达到公开发行股票的条件和要求,公开发行股票所带来的高昂的融资成本以及漫长的发行周期都是初创企业不能承受的。而在我国股票发行又采取了审批制、非注册制,这使得初创企业基本不可能通过发行股票来融资。通过银行贷款,则获得的资金量有限且手续繁琐。由于初创企业缺乏提供担保的能力,并且现金流有限,银行基于风险考虑,往往会拒绝向此类初创企业提供贷款。[8]而私募股权投资基金的股权投资是以认购原始股的形式,对非上市企业进行的股权投资,并通过上市、股权转让、被投资企业回购股权或者管理层回购等方式退出以赚取溢价收入。[9]很显然,初创企业距离这些目标还太远,因此很难引起私募股权投资机构的兴趣。天使投资基金则要求较多,而且数量有限,不能完全满足众多初创企业的融资需求。这类基金更倾向于高增长、高回报的高科技企业,对不同行业的初创企业的支持力度并不够。
  综上所述,传统的融资方式不能解决初创企业的融资需求,而股权众筹的出现则提供了一个较好的解决办法。对于融资者而言,股权众筹融资模式往往看重的是项目的价值,并不会对企业规模有过高的要求,并且融资成本较低,通过众筹平台往往可以筹集到融资人所需的融资规模,因此更容易满足企业的需求。对投资者而言,通过投资优质的项目或者初创企业获得相应的股权,如果企业有很好的发展潜力,其投资将获得较好或很好的收益。
  二是有利于引导民间金融走向正规化。民间借贷层出不穷,数额庞大,长期以来缺乏高效、合理的投资方式和渠道,要么存入银行,要么就进行民间借贷。但是银行利率太低,赶不上物价上涨的速度,因此并不受投资者的欢迎,而民间借贷利率虽高风险却很大,借款人不能偿还债务往往选择故意逃避。[10]股权众筹的出现向民间资本提供了一个新的选择,随着我国政府对股权众筹的重视,相应的法律规范也将被颁布,有利于保证投资人的利益。
  三是有利于鼓励创业和科技创新。一方面,很多人有创业的想法,也有好的创意,但是大多数人都面临着筹集资金的闲难。而股权众筹平台的出现,为这些想法和创意创造了解决资金问题的一种渠道,让这些创意有机会得以实现和创造出社会财富。另一方面,健全的金融市场包括间接融资和直接融资两大部分,如果主要依赖间接融资,则融资渠道过于狭窄。这些年来,我国不断学习和借鉴发达国家的成功经验,政府在不断努力推动金融市场的结构改革。目前在我国,直接融资的比重逐步增加,不过还有进一步提升的空间。创造“大众创业、万众创新”的新局面,并不意味着所有人都得去创业、都得去创新,更重要的是营造全民扶持创业、全民支持创新的社会环境。股权众筹,就是基于互联网渠道向大众募集创业企业早期发展需要的资金,这种近年来兴起的融资方式有望成为助力大众创业、万众创新的一种实践形式,进而促进国内的经济增长和增加就业率。
  四是有助于我国建立多层次资本市场。互联网金融、特别是股权众筹的兴起,可以增加我国金融市场的投融资渠道,促进多层次资本市场的构建,推动金融体制的改革,帮助建立推动宏观金融稳定和实体经济健康发展的现代金融体系。
  (五)股权众筹运行中的主体构架
  1.融资人
  项目融资人又称发起人,通常是指需要资金的初创企业业主或项目人,他们通过众筹平台发布企业或项目的融资信息、并且承诺出让一部分的股权来筹得所需资金。融资人是股权众筹法律关系的主体之一,通常是拥有高新技术、创新型和市场预期较好的项目的创业者,拥有该创新型项目的相关经验或者技术,能够获得投资者的信赖。同时,项目融资人必须成立公司,遵循现代公司治理制度,建立可对外售股权的制度,还必须具备众筹平台规定的条件,如国籍、年龄、资质和学历等,并必须在众筹平台注册并签订服务合约,明确权利和义务之后,经众筹平台审核通过才能进行项目融资。[11]此外,融资人需要如实地向投资者披露该初创企业或项目的情况,依照约定兑现自己的承诺。[12]北大法宝
  2.公众投资人
  公众投资人同样是股权众筹法律关系的一方主体,他们是以会员的形式注册在股权众筹平台上的“草根投资者”,通过平台来选取合适的投资项目。在经过平台初步的资格审查以后,投资者再选择其认为比较有投资价值的项目进行投资,并获得相应的股权,享有股东的权利,甚至能够对企业施加一定的影响,并期望在企业盈利时,获得丰厚的投资收益。
  3.股权众筹平台
  股权众筹平台是为融资人和公众投资人建立联系的中介机构,它既是项目的筛选者,也是投资者的审核者,也是对项目进行调查的监督者。它为投融双方提供如互联网技术支持、交易撮合等各种支持服务。因此,股权众筹平台的多重身份决定了其作用和责任重大。
  4.资金托管机构
  资金托管机构是一个重要的中介机构,其作用是保护投资者的资金安全,避免投资者的资金没有按照双方约定的用途被使用,一般由专门的银行担任托管人。“其功能类似于互联网信托P2B中的资金托管机构,全程为公众投资人的资金进行第三方托管和分期支付,对投资者的资金安全提供一定的全程式的保障。”[13]不过在实践中,资金托管机构尚没有被全面地引入股权众筹。
  二、股权众筹面临的主要风险
  (一)法律风险
  1.触及非法集资的风险
  国内股权众筹因为不符合现行法律的规定易产生法律风险,其中首要的法律风险就是非法集资的风险。[14]非法集资是一种比较严重的违法行为,主要包括两大罪名:一是非法吸收公众存款罪,二是集资诈骗罪。非法吸收公众存款罪的最大特点是未经中国人民银行批准,擅自向不特定的社会公众吸收资金,承诺回报,最终造成公众的经济损失。而集资诈骗罪比非法吸收公众存款罪更为严重,最大的特点是以非法占有为目的,使用欺诈的方法非法集资,虚构资金的用途,骗取公众财物。根据《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第1条的规定:“(第1款)违反国家金融管理法律规定,向社会公众(包括单位和个人)吸收资金的行为,同时具备下列四个条件的,除刑法另有规定的以外,应当认定为刑法第176条规定的“非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款”:(一)未经有关部门依法批准或者借用合法经营的形式吸收资金;(二)通过媒体、推介会、传单、手机短信等途径向社会公开宣传;(三)承诺在一定期限内以货币、实物、股权等方式还本付息或者给付回报;(四)向社会公众即社会不特定对象吸收资金。”“(第2款)未向社会公开宣传,在亲友或者单位内部针对特定对象吸收资金的,不属于非法吸收或者变相吸收公众存款。”而股权众筹则可能符合该条第1款规定的四个条件,从而构成非法吸收公众存款罪,如果融资人具有非法占有的目的,则会构成集资诈骗罪。在实践中,股权众筹平台往往通过会员注册和审核会员资格的方式来规避第四个条件,即通过这种合格会员的方法来将投资者特定化。也有一些股权众筹网站通过邮件邀请、社交网络或在投资者购买其他理财产品时附带邀请特定投资者线下沟通,然后投资者决定是否投资的模式,来规避向不特定公众集资的规定。[15]由于我国还未正式制定和颁布法律,对股权众筹的合法性予以认可,并对其建立相应的监管法律制度,因此股权众筹在我国构成非法集资犯罪的风险很大。而这显然将不利于我国股权众筹的发展。
  2.擅自发行股票罪的风险
  擅自发行股票罪同样属于非法集资类犯罪,笔者单独将其列出,以便阐述。此种风险主要构成擅自发行股票或者公司、企业债券罪,《刑法》第179条[16]对此进行了规定。根据《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第6条的规定,此罪有两条红线:第一,未经批准公开发行,因为涉及不特定对象且不限制人数;第二,向特定对象发行,人数超过200人的。股权众筹的模式首先决定了一个项目的投资人很容易突破股东人数的限制,同时,这些投资人因为分布各地,且互不了解,极易被认定为“不特定的对象”。目前股权平台的操作实践中为避免触及以上红线主要采用线上和线下两部分操作,投资者仅通过线上途径明确表明投资意向,然后通过线上或线下组成一个投资者社区,但并非所有人都能参与社区活动。平台对投资者进行严格的审核,未通过审核的投资者无法看到项目融资信息,而只能看到一个简单的项目介绍,同时也无法参与社区讨论。投资者社区会讨论看好哪一个项目,确定合投那一个项目,再通过传统股权投资模式结束投资。[17]在这个过程中,众筹平台实际上扮演了融资人和投资者的“红娘”。此外,为了避免触及法律中关于不特定对象的规定,众筹平台一般会通过一系列的实名认证以及对投资者资格进行认证的方法来将投资者特定化,但是这种措施能不能达到转化的效果,目前还有争议。[18]为了避免超过200人的法定界限,一些平台还通过规定投资人的最低投资额度来完成融资的目标。通过对上述条件进行考量后发现,股权众筹需要对其运作模式进行严格管控或采取特殊方式才可能实现对法律限制的规避,而这种规避方式从法律解释的角度来看往往又是不可靠的。[19]下面笔者将用一个案例来说明这种风险。
  2013年年初,美微传媒创始人朱某通过淘宝店铺“美微会员卡在线直营店”销售“美微传媒凭证登记式会员卡”,任何人只要支付120元就可以获得100份公司原始股,成为公司股东。1月底,共有1002人购买,其中通过淘宝店铺渠道募集的资金为38万元左右。此事一出迅速走红网络,引起社会各界的高度关注。美微传媒公开销售原始股,被业内质疑为非法集资。2013年2月5日,阿里巴巴对外宣称,淘宝平台不准公开募股,并在当天关闭了该淘宝店铺。美微传媒的行为也引起了中国证监会的关注,该公司的负责人随后被中国证监会约谈。中国证监会通过证监会的相关法规明确指出美微传媒的行为不符合中国证监会的法规,责令美微传媒向所有购买凭证的投资者全额退款。美微传媒最终承认其并不具有公开募股的资格,服从中国证监会的决定,积极落实退款事情。股权众筹的发展冲击了传统的“公募”与“私募”界限的划分,使得传统的线下筹资活动转换为线上,单纯的线下私募也会转变为“网络私募”,从而涉足传统“公募”的领域。在互联网金融发展的时代背景下,“公募”与“私募”的界限很容易被模糊化,使得股权众筹的发展也开始触及法律的红线。根据中国《证券法》第10条规定,[20]美微传媒的行为明显属于公开发行股票的行为,但并未得到中国证监会的批准。此外,美微传媒属于有限责任公司,根据《公司法》24条,[21]美微传媒的股东人数不得超过50人,其行为同时违反了《公司法》的要求。
  3.泄露商业秘密的风险
  商业秘密作为一种无形资产,能为企业带来巨大的竞争优势和效益,是企业在激烈的市场竞争中克敌制胜的有效武器,是企业创新能力的重要标志。[22]目前股权众筹的项目发起者大多还是以创意或新型智能产品为卖点吸引投资者。[23]当一个项目发起者有了一个好的产品创意后,想要通过股权众筹平台融资,往往要将产品的外观图片、设计思路、使用详解等内容以及技术的细节公布在众筹平台上,以吸引投资者的关注。现阶段我国关于保护商业秘密的法律还不够完善,商业秘密的保护氛围也并不好,通过互联网很容易就得到融资人的项目信息,好的创意很容易被别人抄袭和模仿。特别是一些高科技项目,一旦被一些人借此剽窃这个产品创意,并通过率先量产的方式在市面上销售,就会在市场上失去核心竞争力。而那些项目出资者在出资后得到的产品回报就已经不是最新的创意产品,甚至可能是已经过时的产品。[24]此外,还存在众筹平台被黑客攻击,将初创企业的商业秘密窃取、披露或使用的风险。这都将导致项目最终的失败,损害投资者的利益,同时打击创业者的信心,不利于国内众筹融资的发展。
  (二)道德风险
  作为一种相对新鲜的事物,股权众筹平台和传统的金融在融资程序上而言相对比较简单,平台在对初创企业进行财务审查和信息披露方面获得极大豁免,使初创企业融资更加开放、自由和高效。[25]但是现阶段相应的监管措施的不完善,使得对平台的监管缺失,对投资者的保护不能及时跟上,众筹平台和初创企业均面临很大的道德风险。众筹平台的盈利模式是从募集到的资金中提取一定的比例,成功的项目越多则盈利越多。因此在利益的驱使下,缺乏监管约束的众筹平台,很容易在主观上给融资项目“放水”,致使一些风险很大的项目进入融资平台。此外,不排除一些众筹平台和融资者相互勾结,故意抬高项目企业的估值或隐瞒企业弊端,欺骗消费者;也可能和融资企业进行内幕交易、关联交易,甚至自融。融资企业为了抬高公司的估值和融资的成功率,在对项目的介绍中大力包装,采用极度乐观和误导性地夸大项目回报的方式,回避项目的风险。在成功募集资金以后,在追求自身利益的最大化的驱动下,融资企业可能不再按照合同的约定,更改资金的用途或者违规使用募集资金,这些都将给投资者带来显著损害。
  目前,国内股权众筹平台多流行“领投+跟投”模式,在领投人对项目进行一定的投资后,普通投资人再对该项目跟进投资。比如“大家投”、“天使汇”等都设置了领投人的角色,领投人一般是由平台认定的经验丰富的专业投资人,需要履行项目分析、尽职调查、项目估值议价、投后管理等义务;帮助创业者维护协调好融资成功后的投资人关系,领投人牵头成立有限合伙企业并成立普通合伙人,其他投资者为有限合伙人,领投人对外代表有限合伙执行事务。“领投+跟投”模式不仅能降低普通投资者面临的投资风险和信息不对称,还能帮创业者获得除资金以外更多的行业资源、管理经验等附加价值。由于我国征信体系不完善和投资者的非专业性,因此这种模式比较适合国内的发展。但是不可大意的是领投人的角色也容易诱发道德风险。融资开始后,融资方与领投人事实上已经达成某种紧密的联系,领投人不但对融资是否能如期完成起到非常重要的作用,而且在以后的公司管理中也代表众多投资者实际履行其在公司的股东权利,是否能忠实代表投资者利益而行使权利实则有赖于领投人的个人品质。如果融资人和领投人恶意串通,领投人尽职调查的可信度将受到很大的质疑,投资者所面临的风险将会被迅速放大。
  (三)模式创新风险
  模式创新风险是指原创的商业发展模式过于创新或者创新不足,脱离现实的社会经济状况,最终因发展瓶颈导致失败的风险。[26]股权众筹是一种创新型的互联网融资模式,具有去中心化、点对点的特点,其主体架构和传统的股权转让在程序上有着很大的差别。一方面这种模式确实大大提高了融资的效率;但另一方面也暴露出很多因创新引发的风险。其一,初创企业想要在众筹平台上融资需要将融资项目的商业计划书提交给平台,由平台根据该计划书来决定能否在平台上融资,并且需要对融资项目进行调查,在审核通过以后,要对初创企业进行估值,确定发行的价格以及出让的股权比例等。然而,现阶段国内的股权众筹平台并无任何准入门槛和资质的要求,鱼龙混杂,其工作的科学性、专业性以及合理性都值得怀疑。其二,正如我们前面所阐述的那样,国内股权众筹平台多采用“领投+跟投”的运营模式,领投人的责任重大,代表众多投资人负责对项目企业进行管理和监督,并及时向众多投资者汇报项目企业的经营状况。由于项目投后管理是一个长期的过程,需要耗费很大的精力,正如笔者前面所担忧的领投人能否全心全意地履行职责也存在很大的疑问。其三,互联网经济具有先发优势、马太效应、[27]赢家通吃的特性,国内股权众筹平台在经过这两年的“野蛮”生长阶段之后,必定将迎来行业的重新洗牌,众多规模小的众筹平台难以避免被兼并或者淘汰的命运,股权众筹将释放出大量风险,能否保护好投资人的利益将是一个很大问题。
  三、中美股权众筹法律规制现状分析
  (一)我国股权众筹法律规制现状分析
  1.我国股权众筹的现行法律规制
  现阶段在国家层面我国还并没有正式制定和颁布专门的法律对股权众筹融资模式进行规制,故只能依据现行的法律来对股权众筹的进行制约。主要包括两个方面:一是根据《证券法》、《公司法》以及《合伙企业法》的相关规定,股权众筹可能涉嫌非法公开发行证券、出资股东可能突破200人或有限合伙50人的限制;二是股权众筹可能触犯非法吸收公众存款罪等“非法集资”类刑事犯罪的法律红线。[28]我国对公开发行股票的行为管控严格,实践中多采取严格管控股权众筹运作模式或采取特殊方式以规避法律限制,但现实中这些规避作法多存有较大法律风险。由此可见,股权众筹在《证券法》、《公司法不接我们电话 也不给拒接原因》和《刑法》的规制下,发展空间被极大地压缩并时常游走于法律的灰色地带,不利于股权众筹的长期发展,更不利于投资者合法权益的保护。
  2.中国证券业协会《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》的主要内容
  自从2013年3月发生美微传媒非法发行股票的时间后,中国证监会开始关注对众筹的监管,对众筹模式的发展进行了长期的调研。2014年12月,基于实践和监管需要,在证监会创新业务监管部支持下,中国证券业协会起草了《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》(以下简称《意见稿》),并向社会公开征求意见。虽然我国至今还未颁布规制股权众筹的正式法律法规,但中国证券业协会作为我国证券行业的自律性组织,其《意见稿》在某种程度上体现了未来我国对股权众筹的监管思路。《意见稿》的主要内容包括以下几个方面。
  (1)确定了股权众筹的性质
  《意见稿》的第2条明确规定了股权众筹的私募性质,采取非公开发行的方式,并通过一系列的自律管理要求满足《证券法》第

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